作者：W＝T＝T

來源：風(fēng)財訊

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三次延期之后，最新消息“蘇寧電器集團(tuán)有限公司等38家公司實質(zhì)合并重整草案”表決已落地，草案經(jīng)南京中院確認(rèn)順利通過，并同步核準(zhǔn)了80億元共益?zhèn)杩钭h案，將正式進(jìn)入信托清償階段。

據(jù)悉，此次表決遵循《企業(yè)破產(chǎn)法》“人數(shù)過半+債權(quán)額占比三分之二以上”規(guī)則。總債權(quán)規(guī)模2387.3億元，其中初步確認(rèn)債權(quán)1880.7億元(含971.2億元有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)、864.68億元普通債權(quán))；暫緩確認(rèn)282.59億元，未申報224.01億元）。

此次蘇寧系重整涉及3105家債權(quán)人，以供應(yīng)商和上下游企業(yè)為主。重整的核心路徑是“把相關(guān)權(quán)益和資產(chǎn)打包進(jìn)一個重整信托計劃，債權(quán)人變?yōu)樾磐惺芤嫒耍ㄟ^信托收益逐步拿回欠款”。

從債務(wù)規(guī)模來看，蘇寧系無論從總債權(quán)規(guī)模還是確認(rèn)債權(quán)規(guī)模，都高于金科股份(涉及債務(wù)1470億元)、杉杉集團(tuán)(涉及債務(wù)335.5億元)，在今年重整案規(guī)模中數(shù)一數(shù)二。

另值得關(guān)注的是，中信金融與東方資產(chǎn)聯(lián)合體擬投的“80億元共益?zhèn)币训玫酵胶藴?zhǔn)。這是兩大國企為“蘇寧系”破產(chǎn)重整提供的專項借款，該筆資金將專項用于南京仙林、鼓樓及安徽滁州、安慶4個在建項目續(xù)建。

該次合作目前雙方已簽署框架協(xié)議，等待集團(tuán)總部最終決策。首期14億元放款需滿足六大硬性條件，目前已達(dá)成 “法院裁定批準(zhǔn)重整計劃”“優(yōu)先受償權(quán)確認(rèn)” 兩項核心條件，剩余四項（項目債權(quán)人協(xié)議簽署、資金封閉管控方案等）預(yù)計2026年1月前完成。

蘇寧全國項目“大洗牌” 有的賣、有的留

資料顯示，此次“蘇寧系”重整的資產(chǎn)清算價值僅410.05億元，較賬面資產(chǎn)968.39億元縮水超57%，可謂嚴(yán)重“資不抵債”。業(yè)內(nèi)測算，若按清算模式，普通債權(quán)清償率僅約3.5%。

雖然資產(chǎn)縮水了，但仍有一定價值。根據(jù)草案，此次重整明確將蘇寧系資產(chǎn)劃分為“保留運營”與“處置變現(xiàn)”兩大類，分別由新蘇寧集團(tuán)與南京眾城資產(chǎn)管理公司承接，處置路徑清晰。

其中，保留運營資產(chǎn)（歸新蘇寧集團(tuán)）幾乎都是高流動性、可持續(xù)收益的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，包括蘇寧置業(yè)在南京、無錫、徐州、鎮(zhèn)江的5個已建成商業(yè)綜合體，上述4個獲共益?zhèn)С值脑诮椖浚虾ＬK寧房地產(chǎn)部分股權(quán)、8家合作項目公司部分股權(quán)，9項不動產(chǎn)REITs份額，以及蘇寧易購股票、上海星圖金融股權(quán)等。

據(jù)悉，新蘇寧集團(tuán)還將新設(shè)“蘇寧商業(yè)生活集團(tuán)”，持有銀河物管及蘇寧商管100%股權(quán)，負(fù)責(zé)商業(yè)管理、物業(yè)管理等輕資產(chǎn)運營。

此外，處置變現(xiàn)資產(chǎn)（歸南京眾城公司）則主要是西安高新蘇寧廣場及部分非核心項目股權(quán)。其中，南京眾城需在重整計劃獲批后2年內(nèi)完成處置，優(yōu)先通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)拍賣回收資金；若2年內(nèi)未實質(zhì)性盤活，將強制劃轉(zhuǎn)變現(xiàn)。其中，西安高新蘇寧廣場因“復(fù)工資金缺口大、短期收益預(yù)期弱”未納入共益?zhèn)秶壳皶簾o外部投資意向。

還債傾斜中小供應(yīng)商 張近東從“千億老板”到“凈身還債”

“蘇寧系”作為曾經(jīng)的零售一哥、南京最主要的企業(yè)之一，今次如此大規(guī)模的合并重整，影響范圍也不容小覷。

草案顯示，10萬元以下的普通債權(quán)、100萬元以下的有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)和稅款債權(quán)，能獲得“現(xiàn)金優(yōu)先清償”。體現(xiàn)出對小型供應(yīng)商、個人債權(quán)人等的保護(hù)。

大額債權(quán)則轉(zhuǎn)信托份額。其中，有財產(chǎn)擔(dān)保債權(quán)，超過100萬元的部分，每1元債權(quán)兌換1份優(yōu)先級信托份額。

普通債權(quán)中，超過10萬元的部分，一種是“每1元債權(quán)兌換1份普通級信托份額”，一種是提供更高比例的現(xiàn)金清償，但超出部分予以豁免(針對對債權(quán)總額在50萬以下的非金融債權(quán)人)。

整體而言，相比清算模式下3.5%的清償率，信托模式提供更高潛在收益，但需承擔(dān)共益?zhèn)椖夸N售不及預(yù)期、商業(yè)綜合體租金下滑等市場風(fēng)險。

值得注意的是，作為蘇寧系原實控人——張近東，此次重整對其資產(chǎn)與控制權(quán)會產(chǎn)生根本性影響。

資產(chǎn)層面，由于全部個人資產(chǎn)（含約28.86億元市值的蘇寧易購股票）全額注入信托計劃，原始股東在38家公司的股權(quán)權(quán)益在法律上“清零”，張近東被戲稱為“凈身還債”。

但目前張近東持有的蘇寧易購股票中，11億股已質(zhì)押、5.4億股被凍結(jié)，實際可注入的自有資產(chǎn)有限；如果張近東存在“未披露的境內(nèi)外財產(chǎn)”，債權(quán)人可以恢復(fù)追索。

據(jù)悉，張近東父子目前仍面臨境外債權(quán)人全球追索（含香港凍結(jié)、紐約法院傳票等），可能波及境內(nèi)資產(chǎn)處置進(jìn)度。

不過重整后，張近東依然能通過治理結(jié)構(gòu)保留核心話語權(quán)。因為張近東方面在新蘇寧集團(tuán)9席董事會中擁有5席提名權(quán)，南京眾城公司9席中擁有4席提名權(quán)。

這體現(xiàn)出，債權(quán)人對張近東業(yè)務(wù)經(jīng)驗表示認(rèn)可，但也意味著其需對資產(chǎn)運營成效負(fù)責(zé)——若決策失誤導(dǎo)致資產(chǎn)貶值、債務(wù)清償困難，不僅可能失去剩余控制權(quán)，還可能面臨債權(quán)人恢復(fù)追索個人擔(dān)保責(zé)任的風(fēng)險。

福兮禍兮，新蘇寧能否以合并重整為起點迎來新生，張近東家族將迎來怎樣的新發(fā)展，市場會給出最真實的答案。

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主編｜王婷婷

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原標(biāo)題： 蘇寧重整落地！張近東凈身還債 規(guī)模或創(chuàng)今年之最