2010年，張某、林某等六名自然人出資設(shè)立天啟公司，專業(yè)從事新能源技術(shù)研發(fā)、設(shè)備生產(chǎn)及運(yùn)營(yíng)，注冊(cè)資本金5000萬元。2013年間，因國(guó)內(nèi)技術(shù)環(huán)境變動(dòng)，導(dǎo)致天啟公司急缺生產(chǎn)周轉(zhuǎn)資金，盡管該公司整體財(cái)務(wù)狀況良好，但因系高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，并無過多可供強(qiáng)擔(dān)保的資產(chǎn)進(jìn)行外部融資。

為助力民營(yíng)企業(yè)發(fā)展，恢復(fù)天啟公司自身造血功能，天啟公司所在地政府配合協(xié)調(diào)，推薦當(dāng)?shù)剌^具規(guī)模的國(guó)有企業(yè)——世達(dá)公司進(jìn)行合作磋商。

經(jīng)過幾輪商務(wù)磋商，雙方于2014年最終達(dá)成合作模式，世達(dá)公司以增資擴(kuò)股的方式向天啟公司注入1000萬元的資金，持有天啟公司16.67%的股權(quán)；天啟公司其他股東承諾每年可向世達(dá)公司分配股東收益不低于12%，如有不足由其他股東予以補(bǔ)足；增資擴(kuò)股交易完成3年期滿后，在天啟公司已結(jié)清既往股東收益后，天啟公司其他股東以世達(dá)公司前期出資價(jià)款為基數(shù)，溢價(jià)8%回購(gòu)世達(dá)公司所持有的天啟公司股權(quán)。

2017年，股權(quán)回購(gòu)期屆滿，天啟公司已恢復(fù)正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，且發(fā)展勢(shì)頭良好，擬進(jìn)行新三板上市，對(duì)世達(dá)公司持有股權(quán)的回購(gòu)亟待解決。

從交易本質(zhì)而言，天啟公司最初引入世達(dá)公司增資擴(kuò)股的目的，在于以讓渡股權(quán)的方式實(shí)現(xiàn)外部融資，三年期限屆滿后，由天啟公司原股東回購(gòu)世達(dá)公司所持有的股權(quán)，本身就是本次增資擴(kuò)股的交易環(huán)節(jié)，更是雙方正式意思表示；因此，可在尊重交易實(shí)質(zhì)，還原增資原貌的基礎(chǔ)上，由天啟公司原股東與世達(dá)公司簽署《股權(quán)回購(gòu)協(xié)議書》，由原股東支付世達(dá)公司增資擴(kuò)股本金1000萬元及80萬元股權(quán)溢價(jià)款，由世達(dá)公司將所持16.67%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓至原股東。

該交易路徑最為符合交易本源，操作流程及步驟最為便捷，但該交易路徑的實(shí)施常有賴于世達(dá)公司與當(dāng)?shù)貒?guó)有資產(chǎn)管理委員會(huì)間的溝通，打破主管機(jī)構(gòu)常見的“凡國(guó)有資產(chǎn)處置均需進(jìn)場(chǎng)交易”的慣有思維，且方便快捷，程序簡(jiǎn)單，但尚存在一定不確定性。

世達(dá)公司持有的國(guó)有股權(quán)可通過產(chǎn)權(quán)交易所掛牌轉(zhuǎn)讓方式退出，該程序是國(guó)有股權(quán)退出常見路徑，符合法律的規(guī)定，風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任最低，也不存在股東退出路徑的實(shí)施障礙；但該路徑項(xiàng)下，轉(zhuǎn)讓需通過公開競(jìng)價(jià)的交易方式進(jìn)行，從而導(dǎo)致股權(quán)受讓人不確定，不利于天啟公司的未來發(fā)展和管理，且由于天啟公司原股東享有固定溢價(jià)的股權(quán)回購(gòu)權(quán)，進(jìn)場(chǎng)交易模式下股權(quán)交易對(duì)價(jià)不可控，或易于引發(fā)與世達(dá)公司訴訟糾紛的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

法律依據(jù)：《企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)法》第五十四條規(guī)定：“國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)遵循等價(jià)有償和公開、公平、公正的原則。除按照國(guó)家規(guī)定可以直接協(xié)議轉(zhuǎn)讓的的以外，國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)在依法設(shè)立的產(chǎn)權(quán)交易場(chǎng)所公開進(jìn)行。轉(zhuǎn)讓方應(yīng)當(dāng)如實(shí)披露有關(guān)信息，征集受讓方；征集產(chǎn)生的受讓方為兩個(gè)以上的，轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)采用公開競(jìng)價(jià)的交易方式進(jìn)行”。

天啟公司可通過正常減資的方式，實(shí)現(xiàn)世達(dá)公司的退股；該路徑有明確的法律依據(jù)，且可避免交易外主體加入交易，風(fēng)險(xiǎn)可控；但該路徑下需進(jìn)行必要的減資程序，如編制資產(chǎn)負(fù)債表、資產(chǎn)評(píng)估、減資公告等，因世達(dá)公司國(guó)有企業(yè)性質(zhì)，還需進(jìn)行國(guó)資委的報(bào)備，過程手續(xù)繁冗，周期較長(zhǎng)。

法律依據(jù)：《公司法》第一百七十七條規(guī)定：“公司需要減少注冊(cè)資本時(shí)，必須編制資產(chǎn)負(fù)債表及財(cái)產(chǎn)清單。公司應(yīng)當(dāng)自作出減少注冊(cè)資本決議之日起十日內(nèi)通知債權(quán)人，并于三十日內(nèi)在報(bào)紙上公告。債權(quán)人自接到通知書之日起三十日內(nèi)，未接到通知書的自公告之日起四十五日內(nèi)，有權(quán)要求公司清償債務(wù)或者提供相應(yīng)的擔(dān)保。”

目前，司法實(shí)踐中認(rèn)定明股實(shí)債的主要包括以下三個(gè)方面：（一）投資人享受固定收益，且該收益與公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不掛鉤；（二）投資人與標(biāo)的公司約定定期回購(gòu)，不以對(duì)賭方式實(shí)現(xiàn)退出；（三）投資人在標(biāo)的公司不行使股東管理權(quán)。天啟公司與世達(dá)公司交易的本質(zhì)應(yīng)屬明股實(shí)債的交易模式。

因此，如以上路徑均無法實(shí)施，天啟公司原股東也可通過提起向世達(dá)公司股權(quán)回購(gòu)訴訟，通過司法審判的方式，降低世達(dá)公司及其主管機(jī)構(gòu)的國(guó)有資產(chǎn)管理責(zé)任，也有效防范未來發(fā)生的法律風(fēng)險(xiǎn)，但應(yīng)訴訟程序持續(xù)周期較長(zhǎng)，司法審判也存在不確定性，存在一定風(fēng)險(xiǎn)。

股權(quán)退出的主要方式包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓、定向減資、解散清算三種方式；如退出股權(quán)涉及國(guó)有資產(chǎn)，時(shí)常涉及主管機(jī)構(gòu)的審批及進(jìn)場(chǎng)交易，程序復(fù)雜、周期冗長(zhǎng)。在現(xiàn)實(shí)交易中，明股實(shí)債作為一種較為新穎的投資方式，股權(quán)投資為形式外觀，以債權(quán)融資為交易實(shí)質(zhì)，其核心表達(dá)了融資模式內(nèi)在的契約與雙方權(quán)利義務(wù)關(guān)系的邏輯，也逐步成為市場(chǎng)主體所傾向的交易模式，但在此類交易中應(yīng)重點(diǎn)突出“債”的本質(zhì)，使交易自始保持原有的意思表示，以避免交易雙方的爭(zhēng)議糾紛。