天津、新疆、黑龍江、寧夏等省份（直轄市）和計劃單列市中的大連市2021年應付專項債利息占其2020年政府性基金收入的比率較高；隨著專項債規模逐年增長，疊加房地產政策長期調控和城市土地資源的逐漸減少，部分省份還本付息的壓力將逐漸加大

截至2021年8月10日，我國地方專項債余額約14.50萬億，占地方政府債券余額總量的52.19%，專項債余額排名靠前的省份包括江蘇省、山東省、廣東省、浙江省和四川省。根據各省專項債存續規模及發行利率來測算2021年專項債應付利息規模，其占各省2020年政府性基金收入的比率（下文統稱“專項債利息比率”）來看，天津市的專項債利息比率超過20%，斷層高于其他省份（直轄市），2020年天津市土地出讓收入大幅下滑，使得政府性基金收入同比下降36.3%，但即使按三年平均政府性基金收入來計算，天津市專項債利息比率仍超過16%，仍處于較高水平；第二梯隊包括新疆、黑龍江、寧夏、內蒙、甘肅、青海、云南和計劃單列市中的大連市，專項債利息比率介于10%-20%之間。

一方面考慮到各地或多或少存在當地城投公司拿地的情況，此部分土地出讓收入未必能對政府性基金財力形成真正的現金流入，上述省份的實際專項債利息比率或高于統計值；另一方面， 2021年全國新增專項債限額3.47萬億，截至2021年7月末僅發行了新增債務限額的39%，剩余新增額度將在下半年集中發行，若從2021年全年來進行測算的應付專項債利息規模將更高。考慮到這兩方面的原因，上述專項債利息比率較高的省份，其整體專項債債務壓力已逐漸顯現。

江蘇省、廣東省和浙江省等省份的專項債余額規模雖較大，但區域經濟發展水平較好，政府性基金收入規模亦較高，專項債利息比率水平較低，不到5%。

考慮到2019年以來專項債發行提速，多地面臨項目儲備不足的情況下要按期完成當年度專項債發行任務的問題，造成部分申報部分存在不同程度上的過度包裝，項目收益預測過于樂觀，不能實現收益與融資自求平衡，對未來債券本息的償付保障力度較弱。此外，政府專項債利率水平雖較低，但隨著專項債規模逐年增長，疊加房地產政策長期調控的大背景和城市土地資源的逐漸減少，若發債項目收益遠不及預期或發債資金無法有效改善當地基礎設施建設水平，促進當地經濟的有效增長，專項債利息比率較高的省份還本付息的壓力將逐漸加大。

多省審計廳揭示2020年專項債使用中存在的各類問題，《地方政府專項債券項目資金績效管理辦法》應運而出，專項債發行和使用步入強監管政策周期；2021年上半年專項債發行進度明顯偏慢，長期來看，專項債“穿透式監管”政策基調不會改變，專項債項目遴選、發行和資金的使用等方面趨于規范，專項債資金使用效率亦將得到提升。

今年6月7日，審計署發布《國務院關于2020年度中央預算執行和其他財政收支的審計工作報告》，其中對政府債務風險審計調查情況指出，政府專項債仍存在重發行、輕管理的問題。今年7月以來，各省陸續發布2020年度省級預算執行和其他財政收支的審計工作報告，多個省份披露了2020年其專項債使用存在的問題，主要包括如下方面：（1）資金管理使用不嚴格，部分地區將專項債資金用于發放人員工資、差旅費等經常性支出，或者購買理財、出借其他單位及用作其他項目建設等；（2）專項債項目建設進度緩慢，部分項目甚至無法實施，部分專項債資金用于投向無收益的項目；（3）債券資金長期閑置，因項目前期準備不充分、規劃調整等，部分債券資金長期閑置在國庫或者項目單位，最長閑置時間甚至超過1年，未及時形成實物工作量。

為加強地方政府專項債券項目資金績效管理，提高專項債券資金使用效益，有效防范政府債務風險，2021年7月1日，財政部發布了《地方政府專項債券項目資金績效管理辦法》（以下簡稱《辦法》），從事前績效評估和績效目標管理，到事中的績效運行監控，及事后的績效評價管理和評價結果應用，建立了全鏈條的管理評價體系?！掇k法》表示財政部在分配新增地方政府專項債務限額的時候，將財政部績效評價結果及各地監管局抽查結果作為分配調整因素。同時，《辦法》還從人事問責方面對專項債項目資金績效管理規定的執行做出要求，強調“舉債必問效、無效必問責”，提出了嚴厲的處罰措施“對負有直接責任的主管人員和其他直接責任人員依法給予處分；涉嫌犯罪的，依法移送有關機關處理”。

從短期影響來看，嚴監管背景下，2021年上半年地方政府新增專項債的發行節奏明顯偏慢，從發行量來看，今年上半年新增專項債的發行量約為1.01萬億，僅為去年同期的45%左右。從長期來看，在財政部力推專項債“穿透式監管”的背景下，未來專項債項目的遴選、項目的實施和資金的使用方面將受到更加嚴格的監管，專項債資金的使用將逐漸趨于規范，資金長期閑置的問題有望有效改善，資金的使用效率將得到提升，有助于推動專項債資金真正作為“穩增長”和“補短板”的財政工具。

2018-2019年投向土地儲備和棚改的專項債超過當年專項債總額的60%，土地儲備和棚改相關投資并不計入基建投資，疊加專項債資金管理、使用存在諸多問題及項目建設周期較長使得專項債發行規模的快速提升并未帶動基建投資的增長

2004年以來，我國基建投資增速波動雖然較大，但整體保持較高速度增長，2004-2017年增長中樞達21.95%。受淡化GDP激勵機制、財政約束增大及城投債務融資管控等因素影響，2018年以來我國基建投資增速快速下滑，2018年至2021年6月基建投資增速中樞僅為3.47%。2018年7月，國務院常務會議提出加快1.35萬億專項債發行和使用進度，更好地發揮專項債券對穩投資、擴內需、補短板的作用，在推動在建基礎設施項目上早見成效。2018年以來，我國新增專項債限額和實際新增專項債規模逐年提高，受疫情影響提振經濟的需求，2020年專項債計劃新增限額3.75萬億元，實際新增3.60萬億元，但基建投資增速的仍持續低位運行（ 2021年上半年基建投資增速大幅反彈主要是受基數影響，2021年6月基建投資累計增速已下滑至7.15%）。

為何在專項債放量發行的背景下，其對基建投資增速的帶動作用仍較為有限？筆者認為主要有兩個方面的原因。

第一個方面是，2017年政策鼓勵地方政府積極探索有一定收益的公益性事業領域放行專項債券，同年6月和7月分別發布土地儲備和收費公路專項債的管理辦法；2018年4月，財政部新增棚改專項債管理辦法，自此土地儲備和棚改成為專項債的主要投向。經統計，2018-2019年合計投向土地儲備和棚改的專項債規模均超過當年新增專項債總額的60%，由于土地儲備和棚戶區改造的相關投資并不計入基建投資，使得專項債發行規模的快速提升并未帶動基建投資的增長。2019年9月，國務院常務會議明確“專項債資金不得用于土地儲備和房地產相關領域、置換債務以及可完全商業化運作的產業項目”，但此時2019年專項債發行已接近尾期，投向未受到影響，但2020年投向土地儲備的專項債驟降至0，投向棚改項目的專項債規模亦大幅減少，占當年新增專項債的12%左右，更多項目投入交通基礎設施建設、產業園區建設、新基建、生態環保、水利建設和軌道交通等領域。至此，專項債投資領域呈現多元化且真正投入各類基建項目。

第二個方面是，雖然我國從2015年開始發行地方政府債券，但專項債發行提速和規?；瘡?018年開始，各省份項目的儲備未跟上專項債規模提升的速度，且在年內“盡早發行、盡早使用、盡早發揮拉動投資作用”的原則和充分使用當年新增專項債額度的情況下，各地在項目篩選、項目的前期準備上均陷入一定的無序性，出現了上一節分析中的專項債管理和使用中存在的大量問題，使得專項債使用效率低下，即使投入基礎設施建設的專項債資金亦未及時發揮應有的作用，對基建投資的帶動作用亦微乎其微。同時，基建類項目建設時間一般2-3年不等，甚至更長時間，專項債一次性發行，但項目逐步實施，所以專項債規模的大幅上升和基建投資的增長方面存在一定時滯。

2020年7月，財政部發布《關于加快地方政府專項債券發行使用有關工作的通知》，賦予地方一定的自主權，對因準備不足短期內難以建設實施的項目，允許省級政府及時按程序調整用途，優先用于黨中央、國務院明確的“兩新一重”、城鎮老舊小區改造、公共衛生設施建設等領域符合條件的重大項目。同時再次強調嚴禁將新增專項債券資金用于置換存量債務，決不允許搞形象工程、面子工程，堅持不安排土地儲備項目、不安排產業項目、不安排房地產相關項目?？傮w來看，監管一方面對專項債資金的投向進一步規范，另一方面對專項債資金的使用進行進一步管理，從“資金投向哪里”到“資金如何使用”兩方面來管理，2020年起專項債資金真正投入各類基建項目，預計未來會逐漸對基建投資起到有效拉動作用。