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作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
房企經營持續承壓。
01降級
4月9日，穆迪公告稱，下調中國金茂（00817.HK）公司家族評級(CFR)從“Ba2”調整至“Ba3”；并將 Franshion Brilliant Limited發行并由中國金茂擔保債券的有支持高級無抵押評級從“Ba2”調整至“Ba3”。
與此同時，穆迪將中國金茂所有實體的展望從負面調整至穩定。
穆迪評級
穆迪表示，中國金茂的杠桿率仍處于高位，未來6至12個月內不太可能降至與其先前評級相符的水平。
盡管中國金茂銷售業績良好，但2025年債務增長速度超過了EBITDA的增長，這主要是由于確認收入低于預期。
穆迪預計，中國金茂在接下來的12至18個月內信用指標將逐漸趨于穩定，這得益于更高的營收增長和毛利率的提升。
穆迪還預計，中國金茂將繼續與其最大的國有股東中化香港(集團)有限公司保持關聯，這將有利于公司的資金籌集和運營。
值得注意的是，今年3月也是由于杠桿率高企，標普全球將中國金茂評級展望從穩定調整為負面，同時確認其BBB-的長期發行人信用評級。
《小債看市》統計，目前中國金茂存續美元債1只，存續規模5億美元，將于2029年7月23日到期。
存續美元債
在近期業績發布會上，中國金茂管理層認為從房地產市場格局來看，2025年房企整體業績延續筑底態勢，企業經營持續承壓。
02財務分析
據官網介紹，中國金茂是世界五百強企業之一中國中化集團旗下房地產和酒店板塊的平臺企業。
2007年，中國金茂在香港聯合交易所主板上市。
從股權結構上看，中國金茂的控股股東為中化集團，后者是國務院國資委監管的大型中央企業之一。
2019年7月，中化香港以86.74億港元對價向中國平安下屬子公司以及新華人壽分別轉讓17.87億股和0.16億股中國金茂股份；同時金茂又向中化香港配售1.69億股，本次交易完成后，平安人壽成為公司第二大股東。
近年來，中化香港的股權從2021年的35.28%增加到2022年的36.4%，目前持股38.4%，此前中國金茂在前所未有的行業低迷中增加了股票股息以保留現金。
股權結構圖
近年來，受行業下行影響，中國金茂的銷售受到不小沖擊。
2021年，中國金茂錄得合同銷售金額2356億元，創歷史新高；2022年公司取得簽約銷售金額1550億元，銷售大幅下滑。
2023年，中國金茂累計實現簽約銷售金額1412億元，同比下降8.9%；2024年錄得合同銷售額982.5億元，規模跌破千億。
2025年，中國金茂全年累計取得簽約銷售金額共計1135億元，同比增長15%，重返“千億陣營”。
在土地獲取方面，中國金茂一改此前土拓收縮態勢，加速在核心一、二線城市拿地。
去年全年中國金茂獲取了21宗地塊，新增超1000億元的貨值，北京、上海戰略城市實現加倉補貨。
從業績看，2025年中國金茂收入約593.71億元，同比增加1%；公司所有者應占盈利約12.53億元，同比增加18%。
截至2025年末，中國金茂總資產為4417.34億元，總負債3221.72億元，凈資產1195.61億元，資產負債率72.93%。
由于經營規模縮減，中國金茂很可能在未來兩年保持高杠桿水平。
資產負債率
《小債看市》分析債務結構發現，中國金茂主要以流動負債為主，占總債務的63%。
截至2025年末，中國金茂流動負債有2036.03億元，主要為其他應付款，其一年內到期的短期債務有281.25億元。
相較于短債壓力，中國金茂流動性尚可，其賬上現金及現金等價物有284.03億元，雖較2024年規模下降，但還可以覆蓋短債，公司面臨短期償債風險不大。
在備用資金方面，公開數據披露的比較久遠，截至2019年末中國金茂銀行授信總額為1571.36億元，其未使用授信額度為873.81億元。
銀行授信情況
除此之外，中國金茂還有1185.69億元非流動負債，主要為長期借貸，其長期有息負債有1008.87億元。
整體看來，中國金茂剛性債務有1290.12億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為40%。
在償債資金方面，中國金茂主要依賴于外部融資。其融資渠道較為多元，除了發債和借款，還通過應收賬款、股權融資、股權質押以及信托等方式融資。
在資產質量方面，中國金茂的其他應收款規模較大，該指標為789.69億元，不僅對資金形成大量占用，還存在一定回收風險。
總得來看，中國金茂銷售回升，業績較好；但公司杠桿率維持高位，其他應收款規模大。
03地王收割機
一直以來，豪宅項目為主的中國金茂以產品力強、溢價高著稱，在拿地方面也毫不吝嗇，曾拿下多個“地王”。
2009年，中國金茂在土拍會上拍下北京廣渠門15號“地王”一舉成名。
2016年，中國金茂在上海、南京、深圳、天津、杭州、鄭州、無錫和青島等城市累計參與獲取的地塊有12宗，成交總價為372.7億元。
但在商品房量價齊升退潮后，前期熱衷角逐高價“地王”的房企，直接成了限價最大的受害者。
隨后數年間，中國金茂拿地速度明顯放緩。
2015年到2018年，中國金茂新增土儲分別為182萬、285萬、932萬與2264萬平方米，2019年新增土儲降至1390萬平方米，2020年上半年進一步降至583萬平方米。
2020年，金茂開始下沉到三四線城市高溢價拿地，試圖通過土地的置換來換得利潤空間。
在此期間，中國平安的入股進一步拓寬中國金茂的多元化融資渠道。
2020年3月，中國金茂與中國平安下屬機構簽訂金融服務框架協議，服務范圍包括存款、貸款、委托貸款、按揭貸款、結算、保理等業務，其中貸款和融資性保利服務余額上限分別為100億元和30億元，有效期至2020年底。
然而，當年8月央行設置“三道紅線”分檔設定房企有息負債的增速閾值，并壓降融資類信托規模，倒逼房企去杠桿、降負債。
近年來，中國金茂通過加速銷售、減少土儲、增發等方式降低杠桿，轉讓資產“回血”。
2025年初，中國金茂的“掌舵手”更替，張增根因年齡退休辭任，執行董事陶天海獲董事會委任，出任公司主席、戰略及投資委員會主席及ESG委員會主席。
與中國金茂過往較保守的風格不同，陶天海上任后便開啟了一輪大變革。
陶天海談及2026年房地產新房市場時表示，其個人認為行業目前處于筑底和修復的過程中。
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