作者：公用評級三部 黃旭明

來源：聯合資信

一、引言

本報告聚焦首次發債并實現募集資金用途新增的園區類主體，通過分析其區域分布、債券發行和主體特征，提煉出兩類核心新增債券融資路徑與三大轉型方向，為園區類城投企業市場化轉型及可持續發展提供參考。

二、首發并新增債券融資園區類主體的區域特征

經濟發達地區依托優良的區域經濟基本面與扎實的產業發展基礎，轄區內園區類主體首次發債更易獲得資本市場認可，實現募集資金用途新增的難度相對較低。而財政實力相對薄弱的區域及化債重點省份，轄區內園區類主體若服務于當地重點園區、區域戰略地位突出且業務市場化程度較高，同樣具備實現新增債券融資的機會。

2024年以來，全市場共有17家園區類主體實現債券首發并新增債券融資（以下簡稱“首發并新增”），主要集中在廣東省，數量為7家；四川省和浙江省分別有3家和2家主體實現首發并新增；江蘇省、陜西省、重慶市、安徽省和福建省各有1家主體實現首發并新增。

從行政等級分布來看，首發并新增主體主要服務于高等級園區：國家級高新區和國家級經開區各5家，省級高新區和省級開發區各2家，國家級新區、國家臨空示范區和省級新區各1家，高等級園區的資源稟賦與發展優勢成為企業債券融資的重要支撐。

發達地區的園區類主體通過資源整合實現債券融資突破的特征尤為顯著，例如廣州經濟技術開發區通過專業化資源整合，分別設立城市更新、產業園區建設及運營、股權與基金投資、人才工作與教育服務四大專業化平臺，上述4家平臺均于2024年成功實現債券首發并新增。而財政薄弱區域與化債重點省份的優質主體亦實現了融資突破，如遂寧天一投資集團有限公司、安慶依江產業投資有限公司，雖所在的遂寧市、安慶市迎江區財政實力相對較弱，但兩家企業均服務于當地重點園區，且為區域內核心企業，業務市場化程度較高，成功完成首發并新增；重慶仙桃數據谷投資管理有限公司作為化債重點省份重慶市的園區類主體，依托其服務的重慶市重點園區仙桃數據谷，憑借突出的區域地位與高度市場化的業務模式，同樣實現了債券首發并新增。

三、首發并新增的債券概況及主體特征

1．債券概況及主體信用特征

園區類主體主要通過發行交易所私募產品實現債券首發并新增債券融資，發行期限以3年期和5年期為主，募集資金主要用于償還有息債務，少部分用于補充流動資金、支持當地中小微企業發展和創業投資基金出資，主體信用級別以AA和AA+為主，其中無主體評級和AA主體發行債券通常需要提供擔保。

2024年以來，17家首發并新增的園區類主體共發行39只債券，總規模215.90億元。從債券類型來看，私募公司債、定向工具和中期票據發行規模占比分別為84.72%、9.26%和6.02%，以交易所私募債為主。從債券期限期限來看，2年期、3年期、5年期和10年期分別占2.56%、28.21%、66.67%和2.56%，發行期限以3年期和5年期為主。募集資金主要用于償還公司及子公司有息債務，少量用于補充流動資金、支持區域中小微企業發展及創業投資基金出資。

從17家首發并新增的園區類主體來看，主體級別以AA和AA+為主，占比分別為35.29%和47.06%，AAA占比為11.76%，無主體評級的只有重慶仙桃數據谷投資管理有限公司。其中，無主體評級和AA主體發行的債券通常需要股東或專業擔保機構提供擔保；AA+主體遂寧天一投資集團有限公司和AAA主體西安高新金融控股集團有限公司發行的債券亦由專業機構提供了擔保。

2．股權結構及業務特征

首發并新增的園區類主體股權結構特征與所在園區是否已有發債主體密切相關，該類企業業務收入主要來源于園區不動產銷售與租賃、貿易業務和市政服務業務等，此外還開展基金和股權投資、工程施工和園區配套服務等業務，通常不涉及或較少涉及傳統城建職能。

首發并新增的園區類主體的股權結構特征與所在園區是否已有發債主體密切相關：17家主體中，7家由地方政府或管委會直接控股，10家由其他平臺公司控股（控股股東均為發債企業）。具體來看，若園區已存在發債主體但自身暫不滿足債券募集資金用途新增條件，可通過發債主體下設產業類公司實現目標；若園區無發債主體，政府可通過資源整合設立產業類公司，達成募集資金用途新增的目的。

業務層面，園區不動產銷售與租賃收入仍為多數樣本企業最主要的收入來源，兩項合計占比高達60.93%；其次，貿易業務和市政服務業務對樣本企業收入貢獻較大。此外，樣本企業還開展基金和股權投資、工程施工以及為園區內企業提供多元配套服務（酒店餐飲、人力資源服務、供應鏈）等業務，通常不涉及或較少涉及傳統城建職能。

3．財務特征

首發并新增的園區類主體資產規模不大，經營性資產和股權類資產占比較高，資產布局更加市場化。同時，該類主體業務市場化程度高，利潤總額對政府補貼的依賴程度相對較低，但盈利能力有待提升。

資產構成方面，首發并新增的17家主體資產規模跨度較大，其中2024年底資產規模的中位值為123.29億元，資產不大。資產構成方面，該類主體主要從事產業園區的投資、建設和運營，其中經營性資產主要包括投資性房地產和在建工程，同時部分企業亦通過基金和股權投資等方式促進區域產業發展，形成了交易性金融資產、長期股權投資、其他權益工具投資和其他非流動金融資產等股權類資產。截至2024年底，上述17家主體經營性資產占總資產的比重為34.76%，較有存續債券的園區類主體（以下簡稱“存續主體”）高17.53個百分點；股權類資產占總資產的比重為8.19%，較存續主體高0.37個百分點。由此可以看出，上述17家主體經營性資產占比更高，資產布局更加市場化。但2023－2024年底，樣本企業和存續主體經營性資產和股權類資產合計占比均保持上升，逐步向市場化轉型。

盈利能力方面，2024年，首發并新增的17家主體中有4家處于虧損狀態，10家主體凈利潤低于1.00億元，盈利能力仍有待提升；同期，不考慮虧損樣本的情況下，13家樣本企業財政補貼對利潤總額的貢獻為22.14%，較存續主體低42.90個百分點，對財政補貼的依賴程度明顯更低。2023－2024年，存續主體其他收益對利潤總額的貢獻有所上升，業務市場化程度有待進一步提升。

四、園區類城投企業新增債券融資路徑及轉型方向

園區類城投企業實現新增債券融資需立足區域資源稟賦與自身發展基礎，可選擇兩類核心路徑，并聚焦三大轉型方向，實現市場化、可持續發展。

1．新增債券融資的路徑

結合首次發債并實現資金用途新增的主體實踐，園區類城投企業可選擇以下兩類轉型路徑：

（1）原有發債平臺體系內下設產業類子公司

若園區內資源高度集中于已有發債平臺，此路徑更為適宜。一方面可實現募集資金用途新增，另一方面能避免經營性資源劃出對原有發債平臺信用水平造成負面影響，保障區域融資體系穩定。

（2）政府整合園區經營性資源至未發債主體

若園區內無發債平臺或資源分散，可由政府主導整合園區內經營性資源，設立專業化產業類主體，集中力量開展市場化業務，打破資源分散、功能單一的發展瓶頸。同時，可考慮將主體股權上掛至上一級政府，如中山翠亨集團有限公司服務于翠亨新區，控股股東為中山市人民政府國有資產監督管理委員會，通過更高層級的資源支持提升運營能力。

2．轉型方向

（1）深耕園區物業開發與運營

長期以來，園區類城投企業普遍面臨業務結構單一、市場化運營能力薄弱、負債偏高、核心競爭力不足等問題，過度依賴土地開發與基建業務，盈利穩定性差。以園區產業發展需求為核心，聚焦園區不動產的開發、銷售與租賃業務，提升園區物業的專業化運營水平，優化園區空間布局與配套設施建設，打造適配產業發展的高品質園區載體，將園區物業開發與運營打造為企業核心主營業務與穩定的收入來源。

（2）重點布局產業投資業務

對于產業基礎雄厚、科技創新資源豐富、具備一定產業培育能力的園區類城投企業，尤其是高新區類、開發區類城投企業，其核心優勢是能夠擺脫對土地開發的依賴，形成可持續的市場化盈利模式，突出核心競爭力，市場化轉型成效持久；不足是對企業的產業培育能力、專業運營能力和資本運作能力要求較高，市場化轉型周期相對較長，前期投入較大。對于該類園區類城投企業，可探索“房東+股東”模式，通過自有資金或設立產業基金，對園區內高成長性的科技企業進行戰略性股權投資，以市場化投資模式培育園區內優質中小企業、新興產業項目，通過股權退出實現盈利，同時推動產業升級，形成“產業培育+產業投資”的雙重市場化盈利模式。

（3）全面拓展園區服務業務

園區類城投企業實現從“建設者”向“服務商”的根本性轉型，是其實現市場化生存、構建可持續發展模式的核心關鍵，更是順應產業升級與園區發展需求的必然選擇。圍繞園區內企業的全生命周期發展需求，拓展多元化的園區配套服務，涵蓋物業服務、基礎設施運維、人力資源服務、供應鏈服務、酒店餐飲、金融服務等領域，完善園區服務生態，提升園區產業服務能力與粘性，實現業務多元化發展，進一步降低對傳統不動產業務的依賴。

五、總結

2024年以來，經濟發達地區依托優良的區域經濟基本面與扎實的產業發展基礎，轄區內園區類主體首次發債更易獲得資本市場認可，實現募集資金用途新增的難度相對較低。而財政實力相對薄弱的區域及化債重點省份，轄區內園區類主體若服務于當地重點園區、區域戰略地位突出且業務市場化程度較高，同樣具備實現新增債券融資的機會。

從債券發行與主體特征來看，首發并新增債券融資的企業主要通過交易所私募產品完成融資，發行期限以3年期和5年期為主，募集資金主要用于償還有息債務，少部分用于補充流動資金、支持當地中小微企業發展和創業投資基金出資；主體信用評級以AA和AA+為主，其中無主體評級和AA主體發行債券通常需要提供擔保。業務層面，企業收入以園區不動產銷售與租賃、貿易業務、市政服務業務為主，同時布局產業投資、工程施工、園區配套服務等業務，較少涉及傳統城建職能；財務層面，企業資產規模整體偏小，經營性資產與股權類資產占比更高，資產布局更具市場化特征，且利潤總額對政府補貼的依賴度顯著低于行業存續主體，但整體盈利能力仍有待提升。

園區類城投企業實現新增債券融資與市場化轉型，需立足區域資源稟賦與自身發展基礎，選擇適配的發展路徑：若園區資源高度集中于既有發債平臺，可通過平臺下設產業類子公司實現債券融資新增；若園區無發債平臺或資源分散，可由政府主導整合資源設立專業化新主體，并可通過股權上掛獲取更高層級資源支持。同時，企業需聚焦園區物業開發與運營、產業投資、園區服務三大核心方向，通過推進業務市場化、盈利多元化、運營專業化，破解傳統發展瓶頸，最終實現可持續發展。

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原標題： 【專項研究】園區類城投企業轉型研究——基于首次發行并新增債券融資視角