作者：洛洛楊

來源：大話固收（ID：trust-321）

先“盲猜“一個項目：

• 一線城市廣州天河CBD核心地段
• 商業現房抵押+物業抵押，抵押率低于6折
• 周邊寫字樓均價40000元/㎡；住宅均價60000元/㎡；本抵押率相當于23000元/㎡
• 實控人母公司+CBD公司+實控人連帶責任擔保

是不是覺得這個項目風控還挺“硬”的？看上去是個大便宜。要知道目前市場上大部分地產項目都只是“準一線”，甚至是二三線地產，好多還只是土地抵押，現房抵押的也少見。

然而，就是這么“硬核”的資產，在處置過程中價格一降再降，已經經歷了三度轉賣失敗。直至目前，還在廣東金融資產交易中心掛著等待買主。

簡單算一下，轉讓折價率為59折。

這個項目本身并不復雜，融資方為百嘉信集團。2012年，百嘉信集團由于資金緊張急需融資，但是當時商業銀行無法直接提供貸款授信。后來該公司通過五礦信托作為通道，繞了一個彎，從銀行獲得借款。

• 華駿實業名下位于廣州市天河區馬場路36號（太陽新天地購物中心）101、102房等12項商業房地產作抵押擔保，抵押物面積合計86303.91平方米

• 母公司百嘉信集團擔保

• 實控人梁勤提供連帶責任保證擔保

太陽新天地購物中心是廣州CBD珠江新城最大的單體購物中心，位于廣州核心區珠江新城東北部，周邊分布有大量高端住宅區、高校和寫字樓，該項目于2012年9月底全面交付使用并同時全面開業。被稱為 “印鈔機”級別的購物中心，鼎盛時期年租金收入達3億元。

• 2019年6月28日，項目在淘寶網司法拍賣網絡平臺第一次拍賣，起拍價28.84億元，拍賣的標的包括地下負一、負二、負三和負四層，地上一層至九層共計813套房產、車位，建筑面積共100191.8979平方米，評估總價為人民幣41.2億元，相當于打了七折。項目吸引了17447次的圍觀人數，但最終無人競拍；

• 2019年7月24日，太陽新天地比上一輪28.8億元的起拍價再降5.77億元，低至23.07億元的起拍價，據廣東省商業地產投資協會會長黃文杰指出，換算每平方米相當于約2萬3千元，參考上圖周邊房產價格，相當于“跳樓大甩賣”；然而，二次拍賣僅吸引了9379次圍觀，再度流拍。

• 2019年11月15日，項目掛到廣東省金融產品交易中心，形式改為以轉讓華駿公司30.41億元債權的方式尋找接盤俠，標的金額為18.08億元，相當于59折轉讓，期限為11月22日。很明顯，再度流賣。

三度失敗轉賣背后的障礙

明明是優質地段，現房商業，合理甚至是超便宜價格，為什么遲遲難以找到買家呢？

首當其沖的原因，是太陽新天地本身巨大的債務問題。據記者從內部獲得的一份資料顯示，太陽新天地欠下的本金和利息已將近26億元，每年需償還的利息約為3億元；而每年的商場租金僅約1.8億元，由于已經債務違約被多家金融機構起訴，新的融資接口也難以找到，入不敷出的形勢愈發嚴峻。

如果只是債務問題，那只要接盤方“足夠有錢”，總能化解。但天陽新天地還有一個重要問題，即背后管理方的混亂。華駿實業對應的股權關系如圖，三個股東分成了瑞晟房地產和另外兩家公司兩大陣營：

據媒體報道，自2019年5月4日起，商場經營就出現了瑞晟公司、第三方物業公司戎威公司和控股股東之間的管理對峙局面。網上有一封措辭激烈的“公開信”：

背靠這樣一個亂局面，結合2018年以來，房地產行業融資口徑收緊的大形勢，就不難理解為什么這塊香餑餑為何無人問津了，工作人員稱萬科華潤曾有過意向，但轉了一圈后也都沉默收手了。“地主家也沒有余糧了！”

還在“迷信”抵押物的，要留個神了

• 過去兩年信托項目主要是政府債務出問題，事實證明地產反而相對安全

• 即使地產項目出問題，有抵押物在手，不用擔心

• 只要地段好，就是王道，一二線閉眼買

看過太陽新天地三次流拍的案例之后，就要打個問號：項目的資產有新天地優秀嗎？會不會也遭遇這樣的處境？

依小固來看，太陽新天地的案例，至少暴露出三點值得重視：

一是商業地產抵押的有效性。不同于住宅地產單位產權面積較小，商業地產動輒數億數十億標的價格，決定了只有少數買家才能參與接盤；一旦進入資產處置階段，潛在買家本身的狀況也聯動決定了資產的價值。打個不恰當的比方：30個億的太陽新天地，萬科認為它只值18個億，它就僅能作價18億。有限的買家決定了價格無法充分競爭，往往會遭遇大額縮水；

其次是抵押物所有者的主體信用情況不應忽視。一塊地，在百嘉信手上是30個億6折無人接盤；在華潤手上可能就能原價售出。地產行業整體融資渠道收緊的情況下，頭部企業的信用再次站上高權重，抵押物背景干干凈凈好處理才是王道。舉個例子，招保萬金的無抵押信用項目，和一二線不知名地方房企有抵押的房產項目相比，前者安全程度往往更高。

最后，“好資產”的內涵隨著時間在迅速產生變化。小固曾戲謔寫過《如果李佳琦來賣信托》，李佳琦為什么被追捧？一個人2019年雙十一銷售額10個億，遠超大部分商場整年銷售額。對線下商場的價值重估正在看不見的地方發生，三年前一年賣10個億還不錯，三年后資本已經要尋找更高效的銷售渠道，競爭和淘汰時時刻刻在進行著。對于選項目來說，對資產的價值評估要更長遠、更實際，為了保證風險發生時有足夠有效的防御，怎么謹慎也不為過。 

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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